Valor Econômico, Daniela D'Ambrosio e Carolina Mand
Emissão de CRI é alternativa para financiar novas obras
As construtoras já começam a se preparar para uma possível escassez de recursos da poupança - mola propulsora do financiamento imobiliário. Em estágios diferentes, como alternativa para financiar as obras, todas as grandes incorporadoras começam a vender a investidores os contratos de financiamento de imóveis que carregam. São volumes bilionários que até agora ficavam guardados rendendo juros às empresas. Essa venda a investidores para captar recursos se dá por meio dos chamados CRIs (certificados de recebíveis imobiliários), papéis resultantes do "empacotamento" de contratos de crédito imobiliário e que prometem alcançar grandes volumes no país.
Apenas neste ano, PDG, Cyrela, Brookfield, MRV e Rossi já financiaram a construção de mais de R$ 1 bilhão em apartamentos com a venda desses papéis.
Dado que o volume de poupança cresce a uma taxa de 22% ao ano, e o crédito imobiliário, a cerca de 35% (a conta pode chegar a 39% incluindo os próprios recebíveis imobiliários e FGTS), analistas do setor acreditam que os recursos possam acabar entre 2012 e 2014. Nova modalidade no Brasil como alternativa de financiamento, a venda de recebíveis imobiliários vem crescendo. No ano passado, foram emitidos R$ 7,3 bilhões em papéis, maior volume já emitido em um ano. Só que, até aqui, a maior parte dos certificados vinha sendo emitida para financiar projetos comerciais ou industriais, não residenciais. "Estamos fazendo e testando o mercado, tenho certeza que em três ou, no máximo, cinco anos, a solução de financiamento para o mercado imobiliário passa pela securitização", afirma Michel Wurman, diretor financeiro da PDG, maior emissora do setor, com R$ 780 milhões em 2010 e previsão de mais de R$ 1 bilhão neste ano.
"As incorporadoras não precisam fazer papel de banco, financiando o cliente, até porque a atividade delas é muito mais rentável", diz Marcelo Michaluá, sócio-diretor da securitizadora RB Capital. "Quero me preocupar com o meu negócio e não em ter que fazer a gestão de recebíveis", diz Wurman. A PDG usa os papéis para financiar obras de apartamentos acima de R$ 500 mil, que não são elegíveis ao financiamento tradicional, do Sistema Financeiro de Habitação.
Em outras incorporadoras, porém, os CRIs já surgem como alternativa ao próprio financiamento à produção com recursos da poupança e às debêntures. Com um custo médio de 13,3% ao ano, ainda são mais caros do que o financiamento tradicional - que geralmente custa TR mais 9,5% a 10,5% (cerca de 10,6%) - mas o dinheiro é recebido de uma só vez.
Apesar do custo, trazem mais exigências. Para contratar o financiamento tradicional, a construtora precisa de um percentual mínimo de vendas em torno de 20% e a obra precisa ter avançado pelo menos 15% para que o banco conceda o crédito. O dinheiro é depositado à medida que a obra avança. "É uma forma mais flexível do que os financiamento do SFH porque segue as regras do mercado de capitais", afirma João Paulo Pacífico, sócio da Gaia.
Outra vantagem está no fato de os papéis não entrarem no balanço como dívida - o que faz diferença em um setor bastante alavancado. Hoje, a principal fonte de financiamento do setor é o SFH (40%), seguido pelas debêntures (32%) e pelo capital de giro (23%), uma realidade que tende a mudar com os CRIs.
"É um produto novo, substituto para a poupança, que precisa ser testado, apesar do custo mais caro", afirma Leonardo Correa, diretor financeiro e de relações com investidores da MRV. Mesmo com foco na baixa renda e mais de 80% das vendas no Minha Casa, Minha Vida, a empresa fez, neste ano, sua primeira emissão, no valor de R$ 240 milhões. "Preciso estar preparado quando for uma fonte alternativa de financiamento", diz.
Com relação às debêntures, cujo custo gira em torno de 14% ao ano, os CRI são mais baratos. Isso porque uma pessoa física que compra um certificado de recebível é isenta de Imposto de Renda. Com isso, as empresas podem pagar uma remuneração menor aos investidores. Emissões de debêntures, por exemplo, além do imposto, também acabam sendo compradas por investidores institucionais, como fundos de pensão, que pedem taxas mais robustas. No CRI, porém, o dinheiro é "carimbado" para um determinado empreendimento, tem destino certo.
As construtoras estão testando um novo modelo de recebível, lançando mão de uma engenharia financeira. Em um papel tradicional, o aplicador compraria um papel que tem como lastro uma carteira de recebíveis imobiliários originados em centenas ou até milhares de contratos de financiamento habitacional. Nessa nova versão de CRI, compra-se um papel que tem como lastro uma dívida que a incorporadora fez com o banco, como uma debênture ou uma cédula de crédito bancário para financiar a construção de novos prédios. "Estruturalmente, fica muito mais simples", diz Wurman, da PDG, empresa que ajudou a criar o modelo. Alguns desses CRI têm como garantia adicional um pacote de recebíveis imobiliários - se a empresa quebrar, o investidor fica com o fluxo de recebíveis.
Essa nova formatação tem como motivo principal a dificuldade que as incorporadoras estão encontrando em reunir um conjunto de contratos de financiamento que tenham características similares de prazo, risco e fluxo de pagamento. Além disso, o apetite dos investidores ainda não bate com o prazo dos financiamentos imobiliários, de dezenas de anos. Por isso, essas novas emissões de CRIs podem vencer antecipadamente em três anos. É uma opção de repactuamento que há nos papéis.
"As pessoas buscam papéis isentos de Imposto de Renda e que, ao mesmo tempo, tenham vencimento em até três anos. É muito difícil formatar isso com recebíveis imobiliários tradicionais", diz o executivo da área de renda fixa de um banco de investimento. Em 2008, as construtoras tinham R$ 2 bilhões em recebíveis performados (apartamentos entregues). Em 2009, o número chegou a R$ 3,1 bilhões e, em 2010, a R$ 5,53 bilhões. Em dois anos, o salto foi de 176%.
CRÉDITO: VALOR ECONOMICO
